Por Reynaldo Rubem Ferreira Júnior*

Apesar de operar com uma das maiores taxas reais de juros do mundo — 9,76% ao ano em termos ex-ant, segundo levantamento da MoneYou e da Levante Intelligence —, o Brasil mantém inflação relativamente elevada. Nos doze meses encerrados em julho de 2025, o IPCA acumulado foi de 5,23%, acima do centro da meta de 3,00% definida pelo Conselho Monetário Nacional. No ranking internacional, o país é superado apenas pela Turquia em taxa real de juros, o que evidencia a dissociação entre o esforço da política monetária e o comportamento da inflação.

Essa persistência inflacionária, mesmo após um ciclo de aperto monetário iniciado em 2021, levanta dúvidas sobre a efetividade do Regime de Metas de Inflação (RMI) no caso brasileiro. Por que, mesmo com juros elevados, a inflação não converge de forma duradoura para a meta? Essa dinâmica pode ser atribuída apenas à lentidão dos canais de transmissão da política monetária, ou refletiria limitações estruturais do regime? Para contribuir com essa discussão, analisamos aqui a decomposição da inflação entre 2018 e 2024, com base nos relatórios técnicos do Banco Central, buscando identificar os principais fatores que desafiaram a eficácia do RMI. Embora o período analisado não permita conclusões definitivas, ele aponta fragilidades do regime diante das especificidades da economia nacional. Os relatórios destacam os determinantes da inflação, como inércia, expectativas, hiato do produto, choques de oferta, inflação importada e medidas tributárias.

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Com base no gráfico, entre 2018 e 2024 os principais determinantes do IPCA foram a inflação importada e a inércia inflacionária, que exerceram papel persistente na propagação dos choques e explicam boa parte dos desvios em relação à meta, sobretudo em 2021, 2022, 2023 e 2024. Os choques de oferta, especialmente sobre alimentos, se destacaram em 2019 e 2020, enquanto as expectativas desancoradas ganharam força em 2023 e 2024, ampliando pressões de preços. Outros fatores pontuais também tiveram relevância: as bandeiras tarifárias de energia em 2021, as medidas tributárias em 2022 e 2023, e o hiato do produto, que atuou de forma desinflacionária durante a pandemia e passou a pressionar a inflação em 2024. O período mostra como choques externos e mecanismos de indexação reduziram substancialmente a efetividade da política monetária.

A análise evidencia três fragilidades centrais do RMI no Brasil:

1. Predomínio de choques não monetários: a inflação importada e os preços de commodities responderam por parcela expressiva das pressões inflacionárias. Nessas circunstâncias, a Selic tem efeito apenas indireto e limitado, pois não neutraliza choques cambiais ou de custos externos.
2. Inércia inflacionária e expectativas adaptativas: mecanismos de indexação contratual e salarial ampliaram a persistência da inflação, tornando o processo de desinflação rígido. As expectativas, em vez de prospectivas e ancoradas na meta, reagiram de forma adaptativa à inflação corrente, exigindo aumentos adicionais da Selic sem efeito proporcional na convergência.
3. Alto custo fiscal: a manutenção de juros reais em patamares historicamente elevados aumentou o serviço da dívida pública e limitou o crescimento econômico, sem assegurar o retorno rápido da inflação à meta. Assim, a estratégia mostrou-se onerosa e pouco eficaz.

As expectativas de inflação tiveram relevância, mas de intensidade e caráter diferentes. Em 2018 e 2019 contribuíram para conter a inflação; em 2020 e 2022 amplificaram pressões, mesmo em contexto de hiato negativo e medidas fiscais desinflacionárias; em 2023 e 2024, a deterioração das expectativas reforçou a persistência inflacionária, mesmo diante de política monetária restritiva. Isso confirma o caráter adaptativo das expectativas, que funcionaram como mecanismo de propagação, não de ancoragem, reduzindo a potência do regime de metas.

Do ponto de vista convencional, adotado pelo Banco Central, a taxa de juros é o instrumento central de estabilização, operando sobre hiato do produto, crédito, câmbio e expectativas. Essa visão pressupõe que a Selic, ao aumentar, contenha a demanda e evite repasses de custos. No entanto, entre 2018 e 2024 a inflação foi majoritariamente explicada por choques externos, inércia e políticas fiscais, fatores pouco sensíveis à elevação da Selic. A experiência recente sugere que, embora necessária, a taxa de juros não foi suficiente para assegurar convergência duradoura da inflação à meta.

Na perspectiva crítica, como a

, a inflação brasileira é predominantemente inercial e de custos, derivada de choques cambiais, energéticos, alimentares e de mecanismos de indexação. Nessa ótica, a política monetária é limitada e socialmente custosa: contrai a atividade, amplia o endividamento público e não enfrenta as causas estruturais da inflação. O controle de preços exigiria políticas coordenadas: fiscais, setoriais, de rendas, cambiais e institucionais voltadas à redução da indexação.

A análise do período 2018-2024 reforça que o Regime de Metas de Inflação no Brasil apresenta fragilidades estruturais: depende de choques pouco influenciados pela política monetária e recorre sistematicamente à Selic, elevando custos econômicos sem assegurar credibilidade. Esses resultados reforçam a visão crítica de que a sustentabilidade do regime não se apoia no aprofundamento do instrumento monetário, mas na coordenação entre políticas fiscais, cambiais e institucionais, capazes de enfrentar a inércia inflacionária e alinhar expectativas de forma mais eficaz.

(*) Economista e professor da Universidade Federal de Alagoas (UFAL).