Por Reynaldo Rubem Ferreira Júnior*

Nos últimos três anos, parte expressiva do debate econômico no Brasil transcorreu como em um samba de uma nota só: a insistência de que o país estaria caminhando para uma crise fiscal sem precedentes. A leitura dominante entre economistas de mercado conectou gasto público, perda de confiança, juros elevados e deterioração da dívida em uma sequência quase automática. O problema não é reconhecer a relevância do tema fiscal, mas ignorar o impacto da política monetária sobre o fiscal, reduzindo a discussão a um único tema e deixando em segundo plano os problemas estruturais que afetam a dinâmica do setor real, a estrutura da inflação brasileira e, principalmente, o papel dos juros na própria dinâmica das contas públicas.

Quando se observa o período à luz dos dados, a hipótese de deterioração contínua do resultado primário perde força. O Tesouro Nacional registrou déficit primário do Governo Central de 0,09% do PIB em 2024 (ajustado), indicador compatível com recomposição fiscal e convergência para metas. Para 2025, projeções institucionais apontam déficits primários moderados, próximos dos valores correntes no debate econômico, em torno de 0,4%. Para se ter uma ideia da magnitude do ajuste, em 2023 o déficit primário foi de 2,1% do PIB. Esses números tornam menos plausível a ideia de que a dinâmica fiscal recente decorre de expansão descontrolada do gasto não financeiro.

Esse ponto é decisivo porque conecta o debate fiscal ao mecanismo central de dinâmica da dívida. Em termos macroeconômicos, não há estabilização duradoura — e menos ainda reversão — da trajetória de alta da relação dívida/PIB enquanto a taxa real básica de juros permanecer sistematicamente superior à taxa de crescimento da economia. Mesmo sob um arcabouço fiscal que busca zerar o déficit primário, como o vigente, a condição necessária para reduzir a razão dívida/PIB torna-se difícil de cumprir quando o diferencial entre juros e crescimento é positivo e persistente. Em outras palavras, o esforço de produzir superávits primários é neutralizado, em larga medida, por uma estrutura de remuneração financeira que faz a dívida crescer mais rápido do que a base econômica que deveria sustentá-la.´

A discussão monetária, portanto, não é um “capítulo à parte” — ela é parte do problema fiscal e do debate sobre desenvolvimento. Em 2025, a despesa com juros deve se aproximar de R$ 1 trilhão, uma cifra que ilustra como o orçamento público fica capturado pela remuneração financeira, enquanto áreas estratégicas para o crescimento operam com restrições. A indústria, que desempenha papel central na mudança estrutural, na difusão tecnológica e na produtividade, carece de volume e alcance adequados de linhas de financiamento subsidiadas. Em muitos casos, empresas industriais acabam arcando com custos elevados de capital de giro e investimento, o que reduz capacidade de investimento e limita ganhos de competitividade. Nesse sentido, o “problema fiscal” aparece menos como excesso de gasto primário e mais como equívoco de política econômico: paga-se muito para carregar a dívida e oferece-se pouco, a custos altos, para financiar transformação produtiva.

O problema se agrava porque juros altos tampouco são um instrumento plenamente eficiente para combater a inflação no Brasil. A inflação brasileira é influenciada por indexação, preços administrados e choques de oferta (energia, alimentos, câmbio e commodities), o que reduz a potência dos canais de trnasmissão da política monetária. Nesse contexto, elevar e manter a Selic em patamar alto pode produzir desinflação incompleta, mas com custos relevantes sobre investimento, crédito e atividade, deslocando o ajuste para o setor real sem atacar com precisão as fontes de pressão de preços.

Apesar dessas restrições, o setor real apresentou desempenho melhor do que o previsto pelos mais pessimistas. Houve crescimento do PIB em torno de 3% ao ano, em média, no triênio, impulsionado pelo consumo das famílias e com contribuição importante dos serviços e da agropecuária, enquanto a indústria operou de forma irregular sob juros elevados. O mercado de trabalho reflete o bom momento da economia: a PNAD Contínua registrou taxa de desocupação de 5,2% no trimestre encerrado em novembro de 2025, com rendimento real habitual e massa de rendimentos em máximas. Em fevereiro de 2023, essa taxa era de 8,6%. Coerentemente, os indicadores sociais também melhoraram, e o IBGE estimou que 8,6 milhões de pessoas saíram da pobreza entre 2023 e 2024.

Em síntese, a experiência recente sugere que o debate econômico brasileiro perde consistência quando insiste em um samba de uma nota só, tratando a política fiscal como variável isolada e ignorando que políticas fiscal e monetária são, na prática, dois lados da mesma moeda. Ao desconsiderar que a taxa básica de juros define o custo de carregamento da dívida — e, portanto, o próprio resultado nominal — cria-se uma leitura truncada: exige-se ajuste permanente no gasto primário, enquanto a despesa financeira segue elevando o déficit e alimentando a trajetória da dívida/PIB. O risco dessa miopia é estratégico para o desenvolvimento: ela naturaliza a compressão do investimento público e a escassez de crédito de longo prazo, debilitando a indústria, reduzindo a produtividade e tornando o crescimento mais frágil, justamente no momento em que seria necessário ampliar capacidade produtiva, inovação e competitividade externa.

(*) Professor Titular da Faculdade de Economia, Administração e Contabilidade da Universidade Federal de Alagoas (UFAL), doutor em Política Econômica pelo Instituto de Economia da UNICAMP, com pós-doutorado pela Lisbon School of Economics and Management (ISEG).